中国地方政府债专题研究报告new
中国
地方政府
地方政府债
地方经济
公益事业
2021-06-29
中国地方政府债专题研究报告
中国的地方政府债是承担经济发展和基础设施建设的重要券种，新中国成立后以“折实公债”和“地方经济建设公
债”作为雏形。中国的地方政府债券，是相对于国债而言，以地方政府或其授权代理机构为发行主体的债券品种，发
行的主要目的是满足地方经济建设和社会公益事业发展的需要。新中国成立后，为平衡财政收支，抑制通货膨胀，
1950 年国家发行了“人民胜利折实公债”，作为国债和地方债的雏形顺利发行，此后各省市陆续发行地方经济建设公
债，以支持地方经济建设和融资需求。
债”作为雏形。中国的地方政府债券，是相对于国债而言，以地方政府或其授权代理机构为发行主体的债券品种，发
行的主要目的是满足地方经济建设和社会公益事业发展的需要。新中国成立后，为平衡财政收支，抑制通货膨胀，
1950 年国家发行了“人民胜利折实公债”，作为国债和地方债的雏形顺利发行，此后各省市陆续发行地方经济建设公
债，以支持地方经济建设和融资需求。
北京经纬万方信息咨询有限公司著
电话：010-51920018 www.worthinfo.com
电话：010-51920018 www.worthinfo.com
报告目录
第一章 我国地方政府债概述 .................................................................................... 12
第一节 我国地方政府债发展历程 ..................................................................... 12
第二节 地方政府债的分类 ................................................................................. 15
1.2.1 按偿债来源：一般政府债券和专项政府债券 ................................. 15
1.2.2 按资金用途：新増债、置换债和再融资债券 ................................. 17
1.2.3 资金用途与来源结合 ......................................................................... 18
第三节 地方政府债的政策演变及发行流程 ..................................................... 20
1.3.1 地方政府债的政策演变 ..................................................................... 20
1.3.2 地方政府债限额管理与审批 ............................................................. 21
一、地方债额度的确定和分配 ............................................................. 23
二、年内地方债新增限额调整 ............................................................. 25
三、增加财力空间办法延伸 ................................................................. 27
1.3.3 一级市场发行托管 ............................................................................. 27
1.3.4 二级市场流通交易 ............................................................................. 28
第四节 债券市场各类债券存量情况概述 ......................................................... 29
1.4.1 债券市场各类债券存量情况 ............................................................. 30
1.4.2 2019 年我国利率债、信用债产品种类占比情况概述 ..................... 31
一、利率债产品存量占比：国债、政策性银行债、地方政府债分别
占30%、30%、40% ............................................................................... 31
二、信用债产品存量占比：信用类金融债、公司债、中期票据分别
占25%、23%、23% ............................................................................... 32
第二章 我国地方政府债供给发行 ............................................................................ 33
第一节 2019 年我国利率债及地方政府债概述 ............................................... 33
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
2.1.1 2019 年我国利率债相对刚性，信用债弹性较大 ............................. 33
2.1.2 2019 年我国地方政府债供给总结 ..................................................... 34
第二节 2019 年我国地方政府债发行情况 ....................................................... 35
2.2.1 我国地方政府债发行不断放量、发现地区不均衡、发行前置、发行
期限延长、发行利率走低 ............................................................................ 35
一、新增债接棒置换债成为增量主力 ................................................. 35
二、发行地区分布不均，东部省份为发行主力，广东省2019 年地方
债新增限额位居榜首，达到2161 亿元 .............................................. 37
三、地方政府债提前发行节奏加快，往年三季度为供给高峰，但2019
年发行明显前置 ..................................................................................... 39
四、地方债2019 年发行期限逐渐拉长，20 年期及以上“超长债”放
量 ............................................................................................................. 41
五、发行利差走低，地区间发行利差“极差”逐渐缩小 ................. 42
2.2.2 2019 年新增专项债主要投向棚改和土地储备，专项债做资本金规模
显著提升 ........................................................................................................ 43
一、2019 年新增地方债合计发行3.05 亿元，占比70.1%，明显增多
................................................................................................................. 43
二、2019 年新增专项债主要投向棚改和土地储备 ........................... 45
三、专项债做项目资本金落地较少，均为“债贷组合”模式 ......... 48
四、地方债供给弹性较大 ..................................................................... 49
2.2.4 置换债高峰渐去，城投隐债置换难以构成新一轮置换债发行动量
........................................................................................................................ 50
一、置换债发行高峰渐去，非政府债券债务置换基本完成 ............. 50
二、“建制县隐债试点”难以构成新一轮置换债发行动量 ............... 50
第三节 2020 年地方政府债供给预测 ............................................................... 51
2.3.1 新增地方债规模增加、期限拉长、发行节奏进一步前置 ............. 51
2.3.2 2020 新增专项债更多投向基建相关项目 ......................................... 54
一、2020 年初专项债集中投资于基建领域 ....................................... 54
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
二、专项债做资本金规模显著提升 ..................................................... 56
2.3.3 “限额‐余额”维度看，新增专项债仍有放量空间 ........................ 58
一、历年财政部对于债务余额实际数与年初预计执行数存在差距 . 58
二、2019 年末各省份专项债新增限额情况 ....................................... 59
2.3.4 地方债2020 年发行规模和节奏预测 ............................................... 61
一、2020 年地方债净增量可能达到4.2 万亿元左右，较2019 年上升
1.2 万亿元左右 ...................................................................................... 61
二、近年来地方债发行规模节奏的逻辑推导呈日益前置趋势 ......... 62
三、2020 年1 月地方债预计情况 ....................................................... 65
四、地方债募集资金结构改善情况 ..................................................... 65
五、地方债对于建制县隐性债务化解或将新增用途 ......................... 66
六、地方债放量发行对于流动性冲击 ................................................. 67
2.3.5 新政下可关注承接过专项债项目的城投平台 ................................. 67
第三章 我国地方政府债务风险评价 ........................................................................ 70
第一节 我国地方政府信用风险排序 ................................................................. 70
第二节 地区经济实力评价 ................................................................................. 74
3.2.1 经济规模：粵苏鲁浙4 省经济总量和人均处于绝对领先地位 ..... 74
3.2.2 经济增速：经济增速整体小幅下滑，新疆、河北、四川等12 省的
GDP 増速好于官方预期................................................................................ 74
3.2.3 经济实力排序解析 ............................................................................. 75
一、东部沿海地区经济领先优势明显，中、西部龙头分列其后，西
藏、青海、甘肃、宁夏等西部地区经济实力排序靠后 ..................... 75
二、近半数省份的经济实力呈现不同程度的提升 ............................. 77
三、少数省份经济实力下滑，吉林、陕西降幅较大，经济增速明显
放缓 ......................................................................................................... 78
四、经济实力排序前瞻 ......................................................................... 79
第三节 地方财政实力评价 ................................................................................. 80
3.3.1 一般预算：受减税降费等因素影响，多数省份一般公共预算收入增
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
速趋缓 ............................................................................................................ 80
3.3.2 财政实力排序解析：可用财力头部效应较强，粤沪浙鲁共占三成；
结构各异，藏青甘等7 省对上级补助收入依赖较大 ................................ 81
一、我国地方级可用财力规模可观，2019 年收入规模约为25 万亿
................................................................................................................. 81
二、财政实力整体下沉；其中，可用财力过万亿省份排名整体靠前，
但财政增速放缓 ..................................................................................... 83
三、14 个省份的财政实力相对排名同比上升；其中，津冀蒙桂4 省
财政增速好于同期，浙豫冀蒙桂5 省增速相对较高 ......................... 83
四、排序靠后省份财政增速普遍欠佳，藏吉黑琼负增长，贵新青增
速较低 ..................................................................................................... 84
五、财政实力排序前瞻 ......................................................................... 85
第四节 地方债务负担保障程度 ......................................................................... 86
3.4.1 地方债务总览：地方政府债务快速扩张，城投有息债务增速放缓
........................................................................................................................ 86
3.4.2 各省债务状况：苏鲁浙粵等省的政府债务规模最大，整体呈现“东
部踊跃、中西赶超”的特点 ........................................................................ 87
3.4.3 债务负担保障排序解析 ..................................................................... 88
3.4.4 债务负担保障排序前瞻 ..................................................................... 90
第五节 我国地方政府债务风险预期 ................................................................. 90
第四章 我国地方政府债投资需求 ............................................................................ 92
第一节 地方债需求：银行为绝对消化主力，2018 年非银参与度提升 ....... 92
4.1.1 利率债、地方政府债需求 ................................................................. 92
一、利率债主要投资者为银行自营和理财，基金偏好信用债 ......... 92
二、地方债需求：银行为绝对消化主力，2018 年非银参与度提升 93
三、国债需求：银行为主力，非银和外资加大配置 ......................... 93
4.1.2 我国地方政府债市场需求特点 ......................................................... 94
一、地方政府债市场配置热情高 ......................................................... 94
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
二、地方债相对利差的比较：现阶段收益率水平和相对利差亦并不
能反映其资质的分化 ............................................................................. 95
三、地方债二级成交利率市场化水平提升 ......................................... 96
四、税收要求影响机构债券配置需求 ................................................. 96
第二节 我国债市对外开放 ................................................................................. 98
4.2.1 投资中国债券市场的两种模式比较 ................................................. 99
4.2.2 境外机构投资者可参与品种与免税 ............................................... 100
一、不同渠道进入中国债券市场可参与品种概况 ........................... 100
二、对境外投资者投资国内债市利息收入免税 ............................... 101
4.2.3 中国债券纳入全球债券指数 ........................................................... 102
4.2.4 境外机构投资者进入银行间债券市场情况 ................................... 103
一、中国债市收益率下行滞后全球，有利于吸引海外资金 ........... 103
二、境外机构进入银行间债券市场的机构数量稳步增长；境外资金
配置力量增强，资金加速流入中国债市 ........................................... 103
三、2020 年境外机构配置中国债券的资金体量可能近万亿元 ..... 104
第五章 我国地方政府债务机遇与挑战 .................................................................. 105
第一节 2020 年财政发力有限，基建强度可能低于预期 ............................. 105
5.1.1 土地出让放缓会制约财政支出 ....................................................... 105
5.1.2 2020 年进一步减税降费空间已经不大，对经济刺激作用减弱 ... 106
5.1.3 2020 年财政刺激力度扩张有限 ....................................................... 107
5.1.4 财政对基建的制约更为严重，新基建投资较快，但是增速向上空间
不大 .............................................................................................................. 108
5.1.5 2019 年四季度以来PPP 成交略有修复，但依然负增长 ............... 109
第二节 地方政府债对于经济的助力作用 ....................................................... 110
5.2.1 地方债对于经济的补充作用 ........................................................... 110
5.2.2 2019 年专项债对基建的撬动作用评价 ........................................... 110
一、从2019 年来看，专项债对基建的撬动作用并不明显 ............ 110
二、预计2020 年专项债对基建的撬动作用将逐渐凸显 ................ 113
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
5.2.3 专项债对于社融的补充作用 ........................................................... 116
5.2.4 地方政府债的配置优势：地方债的投资性价比 ........................... 116
第三节 地方政府隐形债务化解方案 ............................................................... 118
5.3.1 地方债与地方政府债务和城投的关系 ........................................... 118
5.3.2 地方政府隐性债务成因 ................................................................... 121
一、财权事权不匹配 ........................................................................... 121
二、融资渠道不完善 ........................................................................... 122
三、逆周期调节下推动地方政府隐性债务快速扩张 ....................... 122
四、债务监督机制不健全 ................................................................... 123
5.3.3 财政部六种债务化解方式 ............................................................... 123
一、财政部提出的六种债务化解计划 ............................................... 123
二、财政资金+地方债偿还 ................................................................. 126
三、盘活资产偿还债务 ....................................................................... 127
四、项目收入偿还或转企业经营性债务 ........................................... 129
五、金融机构参与债务置换 ............................................................... 130
5.3.4 化债模式总结与思考 ....................................................................... 133
5.3.5 案例：建制县隐性债务化解试点方案 ........................................... 134
一、“建制县隐性债务化解试点方案”事件概况 ............................... 134
二、试点六省债务压力较大，债务置换防范尾部风险 ................... 137
三、新一轮债务置换重点在于防范尾部风险 ................................... 140
第四节 境外资金配置力量逐步加强，会影响中国债券的定价逻辑 ........... 140
一、境外机构通过债券通的交易量和净买入量创历史新高 ........... 141
二、境外机构加速增持政金债 ........................................................... 141
三、境外资金配债结构影响税收利差的变化 ................................... 142
四、境外投资者比例上升后可能会影响中国债券的定价逻辑 ....... 142
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
图表目录
表1‐1 我国债券市场品种创新历程 .................................................................. 12
表1‐2 地方政府债还款方式的演变 .................................................................. 14
表1‐3 一般政府债券和专项政府债券 .............................................................. 15
表1‐4 地方政府一般债券与专项债券的区别 .................................................. 15
表1‐5 —般政府债券和专项政府债券的详细分类 .......................................... 16
表1‐6 2019 年新增专项债主要投向（亿元） .................................................. 19
表1‐7 地方债不同阶段主要政策梳理 .............................................................. 20
表1‐8 2016‐2019 年地方政府新增限额（亿元） ............................................. 22
表1‐9 2018 年地方政府债务余额和限额比较（亿元） .................................. 25
表1‐10 地方政府债规模增长迅速 .................................................................... 30
表1‐11 利率债存量占比 （2019‐09） ............................................................. 32
表1‐12 信用债存量占比 .................................................................................... 32
表2‐1 2020 年地方政府债的规模可能在4.21 万亿元左右 ............................. 34
表2‐2 各地区财政实力、债务压力与新增债务限额分配情况（单位：亿元）
....................................................................................................................... 36
表2‐3 2015 年‐2019 年全国各地区地方政府债发行规模（单位：亿元） .... 38
表2‐4 2015 年‐2018 年地方债各期限的发行规模分布 .................................... 42
表2‐5 各地地方政府债发行平均利差（单位：bp） ...................................... 42
表2‐6 2019 年各类型地方债发行明细（单位：亿元） .................................. 44
表2‐7 2019 年地方债相关文件、会议内容 ...................................................... 46
表2‐8 专项债相关描述演变及其与PPP 的对比 .............................................. 46
表2‐9 2019 年以专项债做资本金的项目（亿元） .......................................... 49
表2‐10 贵州、湖南两地已出台“政府债务置换模式”相应政策 ................ 51
表2‐11 2020 年新增专项倩券已披露发行计划 ................................................ 52
表2‐12 我国地方政府债券发行期限（单位：亿元） .................................... 53
表2‐13 云南省已公布新增专项债明细中可用于资本金的项目汇总 ............ 55
表2‐14 截至2020 年1 月7 日明确提到专项债资金用作资本金的项目汇总
....................................................................................................................... 56
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
表2‐15 历年财政部对于债务余额实际数与年初预计执行数存在差距的解释
....................................................................................................................... 58
表2‐16 截至2019 年12 月还有新增专项债余额的省份（亿元） ................ 59
表2‐17 各地地方政府债“限额‐余额”空间测算（单位：亿元） ............... 60
表2‐18 2020 年新增专项债的规模可能在3.2 万亿元左右 ............................. 62
表2‐19 近年来地方政府债发行规模回顾和预测 ............................................ 62
表2‐20 用拆分法逐年计算专项债发行额度（亿元） .................................... 64
表2‐21 2020 年地方债发行节奏预测（全年发行9 月发完）（亿元） .......... 64
表2‐22 2020 年地方债已披露发行计划 ............................................................ 65
表2‐23 2019 年承接过专项债项目的AAA 级城投平台（亿元） ................... 68
表3‐1 2019 年31 个省级行政区信用风险相对排序情况 ................................ 71
表3‐2 2015 年以来各省信用排序结果变化趋势 .............................................. 73
表3‐3 2019 年31 个省级行政区经济增速表现 ................................................ 75
表3‐4 各省经济实力相对排序及指标预测（单位：亿元、％、元） .......... 76
表3‐5 2019 年各省一般公共预算收入增速表现（单位：亿元、％） .......... 80
表3‐6 各省财政实力相对排序及指标预测（单位：亿元、％、元） .......... 82
表3‐7 2019 年31 个省级行政区的政府债务及城投债务情况（亿元、％） 87
表4‐1 全国性商业银行是地方债主要持有力量 .............................................. 93
表4‐2 截至2020 年1 月7 日已发行专项债统计 ............................................ 94
表4‐3 各地区GDP、中债隐含评级和与2019 年以来国债利差对比 ............ 95
表4‐4 银行、保险、券商的自营（增值税利息‐征6%、资本利得‐征6%，所
得税‐征） ..................................................................................................... 96
表4‐5 资管类机构（增值税利息‐征，资本利得‐征，所得税‐免） ............... 97
表4‐6 公募基金（增值税利息‐征、资本利得‐免，所得税‐免） ................... 97
表4‐7 境外机构（全免） .................................................................................. 97
表4‐8 我国债券市场对外开放大事记 .............................................................. 98
表4‐9 结算代理模式及债券通模式对比 .......................................................... 99
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
表4‐10 通过两种模式进入银行间债券市场的投资者要求 ............................ 99
表4‐11 境外机构进入银行间债券市场方式 .................................................. 100
表4‐12 境外机构投资者可参与品种 .............................................................. 100
表4‐13 不同渠道进入中国债券市场可参与品种总结 .................................. 101
表4‐14 对境外机构免征三年境内债券市场利息所得税和增值税 .............. 101
表4‐15 主要三大债券指数纳入中国债券的情况 .......................................... 102
表4‐16 中国10 年期国债与其他主要国家10 年期国债利差（单位% ） . 103
表4‐17 2019 年以来境外机构是一般利率债的第三大增持主体 .................. 104
表5‐1 财政支出的放缓：财政支出的季度末走高，季度初回落特性是导致经
济数据季末高季初回落特征 ..................................................................... 105
表5‐2 2018 年以来减税降费政策梳理 ............................................................ 106
表5‐3 针对投资人草根市场调查：2020 年，您认为财政刺激力度如何？107
表5‐4 5G 产业基金设立情况（不完全统计） ................................................ 108
表5‐5 5G 相关制造业投资增长迅速，但是增速向上空间不大 .................... 109
表5‐6 2017 年2019 年各类型项目收益专项债规模分布 .............................. 111
表5‐7 允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金的政策演变 ........ 112
表5‐8 2019 年将专项债作为资本金的基建案例较少，落地偏慢 ................ 112
表5‐9 2019 年将专项债作为资本金的基建的部分项目后续进展 ................ 113
表5‐10 2019 年9 月国常会中有关于专项债发行的表述 .............................. 114
表5‐11 云南2020 年1 月第1‐2 期专项债可以作为项目资本金的情况 ..... 114
表5‐12 部分项目资本金比例降低，有助于缓解资本金不足的掣肘 .......... 115
表5‐13 银行间债券市场中各机构持仓占比与各市场地方债持仓占比情况比
较 ................................................................................................................. 116
表5‐14 地方债ETF 目前发行情况................................................................... 117
表5‐15 2017 和2018 年各省市有息债务和地方债増长情况 ........................ 119
表5‐16 财政部提出的六种债务化解计划 ...................................................... 124
表5‐17 部分区、县、市隐性债务化解方案或相关表述 .............................. 124
表5‐18 通过预算资金化债具体方式及涉及地区 .......................................... 127
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
表5‐19 通过转化为企业经营性债务化债具体方式及涉及地区 .................. 129
表5‐20 国开行参与地方政府隐性债务化解相关报道 .................................. 130
表5‐21 商业银行参与地方政府隐性债务化解相关报道 .............................. 132
表5‐22 中国的行政区划县级行政单位 .......................................................... 135
表5‐23 政策试点案例基本情况 ...................................................................... 136
表5‐24 六省经济财力指标和债务情况（2018 年） ..................................... 138
表5‐25 各省平台有息债务规模情况（亿元） .............................................. 138
表5‐26 六省的地方债存量规模情况 .............................................................. 139
表5‐27 境外机构的债券持仓结构：利率债占比约85% .............................. 142
图1‐1 地方政府债限额管理与发行 .................................................................. 23
图1‐2 地方债发行与托管 .................................................................................. 27
图1‐3 地方债主要托管在中债登（亿元） ...................................................... 28
图1‐4 地方债二级市场流动性显著偏低（亿元，％） .................................. 29
图1‐5 不同债券存量情况 .................................................................................. 31
图2‐1 地方债新增限额计算公式重要变量分解 .............................................. 37
图2‐2 历史年份均是三季度为地方债发行高峰（上）地方债净增高峰（下）
但2019 年发行明显前置 ............................................................................ 40
图2‐3 2019 年各地区地方债发行情况（亿元） .............................................. 44
图2‐4 承接主体或其股东为发债城投平台的专项债项目类型（只） .......... 68
图3‐1 省级政府信用风险排序指标及权重 ...................................................... 71
图3‐2 2019 年31 个省级行政区经济规模分布图 ............................................ 74
图4‐1 利率债中银行为最主要持有者 .............................................................. 92
图4‐2 地方债的投资者结构逐步多元化，非银行机构占比上升 .................. 93
图4‐3 投资中国债券市场的两种模式示意图 .................................................. 99
图5‐1 地方政府债、国债和信用债成交量对比（亿元） ............................ 117
图5‐2 2017‐2018 年各省市有息债务（左）与地方债（右）増长情况 ....... 120
图5‐3 政金债‐ 国债税收利差 ......................................................................... 142
北京经纬万方信息咨询有限公司著 电话：010-51920018 www.worthinfo.com
上一篇：没有了
下一篇：中国现代服务业专题研究报告
